Written by Ralph Sun
勃健公司（Biogen Inc.，BIIB）在 2026 年正处于关键的转折点。这家神经科学巨头正积极从其传统的治疗多发性硬化症业务转向阿尔茨海默病、罕见病和肾脏病等新的增长领域。在一系列备受瞩目的收购和管线更新后，公司 2026 年第一季度的业绩揭示了一个转型阶段，其特点是盈利能力保持韧性，但营收面临压力。随着公司整合近期以 56 亿美元收购的 Apellis Pharmaceuticals，投资者必须权衡短期执行风险与其多元化投资组合的长期复利潜力。
财务表现与核心指标
2026 年第一季度，勃健报告的总营收为 24.8 亿美元，同比增长 2%，增幅平稳。尽管营收增长缓慢，但公司展现了卓越的盈利杠杆。GAAP 摊薄后每股收益（EPS）飙升 31% 至 2.15 美元，而非 GAAP 摊薄后 EPS 增长 18% 至 3.57 美元。盈利能力的扩张得益于严谨的成本结构以及增长型产品贡献的加速，这些产品合计同比增长 12%。
公司在本季度产生了 5.943 亿美元的自由现金流，截至 3 月底，拥有 33.8 亿美元的充沛现金及现金等价物。然而，2026 年全年指引反映了其传统多发性硬化症产品组合的持续萎缩。管理层预计总营收将较 2025 年出现中个位数的百分比下降，非 GAAP 摊薄后 EPS 预计在 14.25 美元至 15.25 美元之间（不包括收购 Apellis 的影响）。
| 指标 | 2026 年第一季度业绩 | 同比变化 |
| 总营收 | 24.8 亿美元 | +2% |
| GAAP 摊薄后 EPS | $2.15 | +31% |
| 非 GAAP 摊薄后 EPS | $3.57 | +18% |
| 增长型产品营收 | 合计 | +12% |
| 自由现金流 | 5.943 亿美元 | 不适用 |
阿尔茨海默病领域：Leqembi 与 Kisunla 之争
阿尔茨海默病市场仍是勃健增长叙事的核心支柱。与卫材（Eisai）合作的 Leqembi 在 2026 年第一季度的市场销售额为 1.68 亿美元，同比增长 74%，势头强劲。该药物的增长动力来自于强大的真实世界持续性数据，以及近期 FDA 批准的通过 LEQEMBI IQLIK 进行的皮下注射维持给药。
然而，竞争格局正在加剧。礼来公司（Eli Lilly）的 Kisunla（donanemab）第一季度表现强劲，营收达 1.24 亿美元。Leqembi 与 Kisunla 之间的竞争正在重塑医生的偏好和处方集动态。虽然勃健和卫材享有先发优势，但礼来公司强大的商业实力和更广泛的代谢产品组合提供了显著的竞争优势。
勃健还在推进其下一代阿尔茨海默病管线。评估 diranersen（一种与 Ionis Pharmaceuticals 合作的靶向 tau 蛋白的反义寡核苷酸）的 Phase 2 CELIA 研究取得了被 H.C. Wainwright 描述为“历史性”的关于减少 tau 蛋白病理的顶线结果。尽管未达到主要终点，勃健仍将该资产推进至 Phase 3 临床试验，彰显了其对多模态阿尔茨海默病治疗的承诺。
战略收购与管线重塑
2026 年 5 月完成的以 56 亿美元收购 Apellis Pharmaceuticals 的交易，代表了大胆的战略转型。该交易带来了两款商业化资产：用于治疗罕见肾脏疾病（C3 肾小球病和原发性 IC-MPGN）的 EMPAVELI，以及用于治疗继发于年龄相关性黄斑变性的地图样萎缩的 SYFOVRE。这些产品在 2025 年合计产生了 6.89 亿美元的营收。勃健预计此次收购将在 2027 年前增加非 GAAP EPS，并在本十年末显著提高其 EPS 复合年增长率。
此次收购与勃健近期与天境生物（TJ Biopharma）达成的关于 felzartamab 大中华区独家权益的协议产生了协同效应，建立了一个强大的肾脏病业务板块。Apellis 成熟的肾脏病商业基础设施与预计在 2027 年上半年公布的 felzartamab Phase 3 数据相结合，创造了一个极具吸引力的增长矢量。
相反，勃健正在积极削减表现不佳的资产。在 Phase 2b LUMA 研究未能达到主要终点后，该公司近期停止了与 Denali Therapeutics 合作的帕金森病药物 BIIB122 的开发。与此同时，与 UCB 合作的用于治疗系统性红斑狼疮的 dapirolizumab pegol 在《柳叶刀》上发表的 Phase 3 阳性结果，为自身免疫性疾病领域提供了潜在的新收入来源。
增长型产品组合
除阿尔茨海默病外，勃健的增长型产品组合也展现出广泛的增长势头。用于治疗弗里德赖希共济失调症的 SKYCLARYS 在 2026 年第一季度产生了 1.51 亿美元的营收。用于产后抑郁症的 ZURZUVAE 贡献了 5,500 万美元。针对肌萎缩侧索硬化症的 QALSODY 增加了 3,300 万美元。SPINRAZA 虽然已进入成熟期，但在近期美国批准高剂量方案的推动下，每季度仍能贡献 3.74 亿美元。
抗 CD20 项目在 2026 年第一季度产生了 4.191 亿美元的营收，提供了稳定的特许权使用费流。VUMERITY 作为勃健的下一代口服多发性硬化症疗法，贡献了 1.79 亿美元。虽然传统的多发性硬化症业务面临仿制药的侵蚀，但向罕见病和神经科学相关领域的多元化发展正按计划推进。
Equities Orbis 股票评级与目标价
基于我们对神经科学领域和当前市场动态的全面分析，Equities Orbis 发布以下评级和 12 个月目标价。
| 公司（股票代码） | 评级 | 目标价 | 理由 |
| 勃健公司 (BIIB) | 持有 | $220.00 | 战略转型合理，但短期营收下滑限制了上涨空间；存在 Apellis 整合风险。 |
| 礼来公司 (LLY) | 买入 | $1,200.00 | 肠促胰岛素爆发式增长及 Kisunla 上市；卓越的商业执行力。 |
| 再生元 (REGN) | 买入 | $825.00 | 强大的免疫学/眼科产品组合；深厚的管线和强劲的现金产生能力。 |
| 卫材株式会社 (ESALY) | 买入 | $22.00 | Leqembi 的主要受益者；销售轨迹翻倍及皮下给药催化剂。 |
| Denali Therapeutics (DNLI) | 卖出 | $20.00 | LUMA 研究失败消除了关键催化剂；风险状况升高。 |
| Ionis Pharmaceuticals (IONS) | 持有 | $85.00 | 多元化的 ASO 平台，但 CELIA 研究结果好坏参半，凸显了神经系统开发的风险。 |
| 罗氏控股 (RHHBY) | 持有 | $40.00 | 管线强大，但与同行相比缺乏即时的变革性增长驱动力。 |
勃健公司 (BIIB) – 持有 – 目标价：$220.00
勃健正成功执行其战略转型，但其传统多发性硬化症业务带来的短期营收萎缩限制了即时的上涨空间。收购 Apellis 为 2027 年前的 EPS 增长提供了清晰路径，但整合风险以及阿尔茨海默病领域的激烈竞争要求采取谨慎态度。按约 14.5 倍的远期市盈率计算，该股并不昂贵，但我们建议持有，直到 Leqembi 和新收购的 Apellis 资产带来的营收拐点在 2026 年下半年及 2027 年显现。
礼来公司 (LLY) – 买入 – 目标价：$1,200.00
在肠促胰岛素系列产品（Mounjaro/Zepbound）的爆发式增长以及阿尔茨海默病药物 Kisunla 加速上市的推动下，礼来公司仍是生物制药领域的霸主。该公司 2026 年第一季度营收同比增长 55.5% 至 198.0 亿美元，仅 Mounjaro 就产生了 86.6 亿美元。其代谢和神经科学产品组合的巨大规模证明了溢价估值的合理性。Kisunla 对抗 Leqembi 的竞争定位增加了另一个市场尚未完全定价的增长矢量。
再生元制药公司 (REGN) – 买入 – 目标价：$825.00
再生元在其核心免疫学和眼科产品组合中继续展现出强劲的执行力。凭借 Dupixent 产生的巨额营收以及涵盖肿瘤、心血管和罕见病的深厚管线，该公司提供了极具吸引力的风险回报比。目前接近 615 美元的价格较我们 825 美元的目标价有显著上涨空间，这得到了强劲的自由现金流产生能力和经过验证的研发引擎的支持。
卫材株式会社 (ESALY) – 买入 – 目标价：$22.00
作为 Leqembi 的主要合作伙伴，卫材是该药物商业加速的主要受益者。Leqembi 在 2025 财年的销售额翻倍以及皮下给药剂型的推出，为持续的营收增长提供了清晰的跑道。卫材专注的神经科学战略以及 Leqembi 在全球更多市场的扩张支撑了建设性的前景。
Denali Therapeutics Inc. (DNLI) – 卖出 – 目标价：$20.00
BIIB122 的 Phase 2b LUMA 研究失败，消除了 Denali 的一个重大短期催化剂。虽然该公司维持着广泛的血脑屏障转运技术平台，但帕金森病临床研究的挫折显著增加了风险状况。该股交易价格在 19-20 美元附近，由于缺乏明确的短期价值驱动因素，我们认为上涨空间有限，建议卖出。
Ionis Pharmaceuticals, Inc. (IONS) – 持有 – 目标价：$85.00
Ionis 提供了一个多元化的反义寡核苷酸平台，拥有多个合作伙伴项目。然而，与勃健合作的 CELIA 研究结果好坏参半，凸显了神经系统药物开发中固有的风险。虽然 tau 蛋白减少的数据令人鼓舞，但未能达到主要终点表明 diranersen 的商业化道路漫长且充满不确定性。我们建议在等待 Phase 3 设计明确期间持股观望。
罗氏控股 (RHHBY) – 持有 – 目标价：$40.00
罗氏在神经科学和肿瘤领域保持着强大的影响力，预计 2026 年销售额将实现中个位数增长。然而，近期的财报未能催化股价大幅波动。该公司的管线十分稳健，包括一种用于中枢神经系统炎症的 MAGL 抑制剂，但缺乏像礼来等同行那样立竿见影的变革性增长驱动力。在更明确的催化剂出现之前，我们保持中立立场。
结论
勃健正在经历复杂的转型，以传统的现金流换取竞争激烈的治疗领域的未来增长。收购 Apellis 的战略逻辑以及对阿尔茨海默病的持续投资是合理的，但执行窗口非常紧迫。公司 14.5 倍的远期市盈率反映了市场对短期增长的怀疑，如果管理层能实现其 2027 年的增厚目标，则存在潜在的上涨空间。投资者应对勃健保持中立立场，同时青睐礼来和再生元等增长轨迹更清晰、无障碍的公司。
— Equities Orbis —
免责声明：本报告仅供参考，不构成投资建议。过往业绩不代表未来结果。投资者在做出投资决策前应进行尽职调查。
